關于企業(yè)社會角色的討論已持續(xù)多年，并且改變了所有主要經(jīng)濟體的公司法律和治理行為。而2000年以來，公司丑聞的余波，（美國）國內就業(yè)機會和供應商的外包，民眾對石油公司利潤的狂怒等等，都使得這一討論重新成為焦點。

    這一討論所提出的關鍵問題是：一家公司應該代表股東來管理，還是代表不持有股票的利益相關方來管理，或者兼而有之？我要說，企業(yè)必須毫無疑義地代表股東利益來管理。此外，我還認為，代表不持有股票的利益相關方事實上是有害的。

    圍繞公司目標的爭論

    財務學者們聲稱，經(jīng)理人必須最大化股東價值。他們的理由包括：“退出”——股東如果不滿意，他們會賣出股票，從而推低價格：“發(fā)言權”——透過股東民主程序，股東將迫使公司朝符合他們利益的方向改革：“企業(yè)控制權市場”——如果現(xiàn)任管理層表現(xiàn)不佳，公司將會被外人接管和運營。

    在股東眼中，公司是一個追求效率、股東價值最大化的經(jīng)濟實體。它強調契約交換，法律和治理的角色是要促進契約自由。規(guī)范力量通過無形之手施加影響，對產(chǎn)品、技術、資金、管理人才和企業(yè)控制的市場競爭構成了無形之手。

    而在利益相關方的眼中，一方面，公司是支持者的集合體，這些支持者聚到一起，追求一個共同的目標；另一方面，公司也是個政治實體，在這里權力和合約、現(xiàn)金流同等重要。這一觀點強調經(jīng)理人對所有利益相關方的責任，強調基于信任的關系，法律和治理的角色主要是確保公平。

    哪個觀點正確呢？

    在早期，美國針對企業(yè)的公共政策實施方式可能會得到利益相關方的支持。在19世紀，美國公司不能以私人商業(yè)目的設立。每家公司都需要政府立法允許其存在。因此，公司完全就是政府授權的另一個政府機構，為的是實現(xiàn)政府的公共政策目標。

    直到上世紀70年代，強調股東利益的觀點才普遍為人們接受。在此期間，美國政府頒布了數(shù)十部影響深遠的法律，以保護非股東相關群體的利益，比如勞工、消費者、債權人和環(huán)境等，使它們免受公司不法行為的傷害。即使在70年代之后，面對股東觀點日益強大的影響，美國多數(shù)州政府仍引入了“利益相關者法令”，試圖將在任經(jīng)理人和不必要的收購競價隔絕開來。

    在德國，利益相關者觀點一直占據(jù)主導地位。早在上世紀30年代制定時，德國的公司法就規(guī)定，公司的目標指向三種支持力量：國家、人民和雇員。在上世紀60年代之前，股東甚至沒有被公司法所提及，即使在今天，股東也只扮演一個次要角色。

    在上世紀80年代，美國企業(yè)學者明確闡述了管理層的“利益相關者理論”，稱關鍵利益相關者的利益必須統(tǒng)一到公司的目標中去。這一理論對“股東觀點”進行了批評，稱之為狹隘且簡單化。它宣稱，經(jīng)理人的目標必須致力于解決所有能夠影響企業(yè)活動或被企業(yè)活動影響的團體和個人。

    與之相反，我認為，“股東觀點”絕沒有簡單化。非但如此，它還給經(jīng)理人提出了明確的目標。“利益相關者觀點”可能看似不那么簡單，而且更高尚一些，但在更大的范圍內而言，它是不切實際的。它所帶來的只是在決策過程中產(chǎn)生混淆的思路，減少了企業(yè)創(chuàng)造價值的機會。

    為何最大化股東價值讓所有人受益

    有五大理由表明，股東價值最大化應該是經(jīng)理人唯一的指導原則。“發(fā)言權”、“退出”和“企業(yè)控制權市場”都是這一原則的組成部分，但它們并沒有多數(shù)經(jīng)濟學家假定的那么重要。

    ■ 最大化股東價值是唯一一條能夠做大整塊蛋糕的原則。股東是“剩余求權者”（residual claimants），就是說，只有在全部的“固定求權者”和“契約求權者”（fixed and contractual claimants）獲得支付以后，股東才能得到支付。因此，只有在我們?yōu)?ldquo;剩余求權者”進行管理時，我們才有動機來盡可能做大整塊蛋糕。

    相比之下，對債權人、供應商和雇員等“固定求權者”而言，它們并沒有動機將價值提高到它們的權益得以確定的程度之上。因此，僅僅代表它們的利益進行管理，意味著價值創(chuàng)造被遺忘。換句話說，股東價值最大化要優(yōu)于利益相關者理論。

    ■ 代表利益相關者管理會導致經(jīng)理人承受較低的企業(yè)家風險。“固定求權者”擔心“總體”風險，即與一家公司現(xiàn)金流相關的全部風險，因此，它們希望經(jīng)理人所做的決策都是極度“厭惡風險”型的。

    但股東僅關注“系統(tǒng)性”風險，這是總體風險的一部分。因為它們的投資組合是多樣化的，因此風險分散在不同的股票中，也降低了一部分的風險。它們往往不那么“厭惡風險”，因此更可能促使經(jīng)理人投資于新的增長機會、市場和產(chǎn)品，以及創(chuàng)新型尖端技術。在今天這個全球化經(jīng)濟環(huán)境中，一家企業(yè)要想維持并加強其競爭力，承擔上述風險是必不可少的。

    ■ 如果多重目標相互沖突，那么擁有這樣的目標就將導致決策混亂和癱瘓。雖然泛泛地說“為利益相關者進行管理”很容易，但究竟為哪個利益相關者卻永遠沒說明白。

    比如，若代表雇員的利益來管理，那可能使非雇員的利益相關者情況更壞。類似地，代表特定類型雇員——比如未加入工會的雇員或管理人員——來經(jīng)營，可能讓其他雇員情況更糟。想想吧，為了解決債權人的利息，一些破產(chǎn)的美國航空公司廢除了公司的私人養(yǎng)老金計劃，雇員和納稅人被強加了多少的成本！